Gazdasági Ismeretek | Vállalkozási ismeretek » Sörgyári akvizíció Heineken módra

1 Sörgyári akvizíció Heineken módra, avagy hogyan vásároljuk fel az egyik legsikeresebb magyar sörgyárat1 egy „zacskó szotyiért” 2? A magyar tőkepiac eddigi legtisztességtelenebb felvásárlási kísérletének rövid története A Heineken 100%-os magyarországi leányvállalatának (Amstel Rt) a Brau Union Hungária Rt részvényeire tett nyilvános vételi ajánlatát a Tőzsdei Egyéni Befektetők Érdekvédelmi Szövetsége (TEBÉSZ) „az újkori magyar tőkepiac legtisztességtelenebb felvásárlási kísérletének minősíti”. 3 A kisbefektetők véleménye szerint a Heineken Magyarországon azt is megengedi magának, ami tőlünk nyugatabbra meg sem fordulna a fejében, illetve amiért „Amerikában lehet, hogy 2 évet kapna a kitalálója!” 4 A felvásárló gátlástalanul visszaélt az elégtelen magyar törvényi szabályozás kínálta lehetőséggel, ezenfelül pedig számos megállapított és várhatóan a jövőben megállapítandó

törvénytelenséget is elkövetett, hogy a kisbefektetőktől egy „zacskó szotyiért” szerezze meg a Brau Hungária kisebbségi részesedését és zártkörűvé alakíthassa a társaságot. A magyar Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete (PSZÁF) pedig erősen vitatható módon nem csak, hogy asszisztált mindehhez, hanem tevőleges szerepet is vállalt a törvény szellemének megkerülésében, és „a kiskapu bezárása helyett, nem csak a kaput, hanem az egész kerítést is lebontotta.” 5! Mit kifogásolnak a kisbefektetők? 1. kifogásolják a tisztességtelenül alacsony ajánlati árat (12,435 Ft, az értékelés alapján adódó 38,000 Ft-hoz képest). „Miközben egyes [a nemzetközi gyakorlatban is széles körben alkalmazott iparági] értékelési elvek szerint a vételi ajánlat árfolyama meghaladhatja akár a 40 ezer Ft-ot is, az iparágban széles körben használt EV/EBITDA mutató már körülbelül 21 ezer Ft-os részvényárfolyamot eredményez,

míg az EV/eladott hektoliter, ill. az összes értékelési elv átlaga alapján 30 ezer Ft körüli árfolyam valószínűsíthető.” 6 Az első féléves vállalati adatokkal számolva az összes értékelési elv átlagaként 38,000 Ft körüli árat kapunk. A „Brau Union AG papíronként 127,27 eurós ajánlati árfolyama alapján számolt mutatókat alkalmazva [.] a magyar Brau-részvényekre a jelenlegi árszintet jóval meghaladó értékek adódnának Az ajánlat 37,9-es P/E mutatója számításaink szerint 44 000, a többi mutató alapján számított ár is 21 400 és 41 000 forint közötti értékeket ad.” 7 Ezen értékelési elvek és mutatók alkalmazásának létjogosultságát mi sem bizonyítja jobban, mint hogy az osztrák ajánlat esetében maga a Heineken is hivatkozott az egyik ilyen Az érintett két sörgyár - a soproni és a martfűi - 85%-ban az osztrák Brau Union AG, 10-15%-ban pedig magyar intézményi- és magánbefektetők tulajdonában áll. A

Brau Hungária által forgalmazott változatos portfolió ismertebb termékei: Gösser, Zipfer, Steffl, Kaiser, Edelweis, Schlossgold, Soproni Ászok 2 a „zacskó szotyi” hasonlat szerzője ’boeing’ 3 idézet a TEBÉSZ 2003. szeptember 22-én kelt nyílt leveléből 4 ’spade’ 5 ’spade’ 6 Portfolio.hu, 2003061113:05: Brau: mennyi lehet a nyilvános vételi ajánlat árfolyama? 7 Napi Online, 2003.0522: Ősszel indulhat a magyar részvények felvásárlása - Bőkezű ajánlatot vár a Braupiac 1 2 mutatóra: az Ausztriában a BBAG-ért felajánlott ár az EBITDA 10,2 szerese 8. Ez a Heineken által is alkalmazott árazás szintén közel 40,000 Ft körüli részvényenkénti értéket eredményez a BUH papírjaira. „Az elmúlt években gazdát cserélt európai sörgyárak [köztük számos közép-európai sörgyár] árazásánál az éves sörértékesítést vették alapul hektoliterenként kb. 130 eurós szorzóval Ezen képlettel számolva a magyar Brau Rt

legalább részvényenként 110 eurót (28.160- Ft) ér Az Amstel a magyar cég részvényeinek darabjáért viszont mindössze 50 eurót (12.806 Ft) kínál, míg anyavállalata a Heineken NV az osztrák kisbefektetőknek részvényenként 127 eurót fizet az áprilisi felvásárlás kapcsán. (.) A magyar részvényesek tehát joggal kifogásolják, hogy Európa egyik legnyereségesebben termelő gyárát ne Európa legalacsonyabb árán próbálja a Heineken hátrányukra megkaparintani () a TEBÉSZ által elfogadható tisztességes felvásárlási ár az osztrák anyavállalt részvényeseinek kínált részvényenkénti 127 euró (32.512 Ft) és az anyacég és leánya közötti nyereségtermelési arány alapján a cégcsoportért fizetett teljes összegből számított, részvényenkénti 333,65 euró (85.416 Ft) között húzódik meg” 9 2. kifogásolják az anyavállalat és a felvásárló összejátszását, melynek elsődleges célja: adókijátszás, és egyik eszköze:

tisztességtelen árfolyam-befolyásolás. Szeptember 5-én a Brau Union AG, a Brau Hungária anyavállalata az aktuális magyar tőzsdei árnál 34%-kal alacsonyabb áron tőzsdén kívüli adásvételi szerződés keretében eladta közvetlen irányítást biztosító befolyását az Amstel Rt-nek. Mivel a Brau Hungária 93%-os tulajdonosa láthatóan összejátszik a felvásárlóval, és indokolatlanul alacsony áron hajlandó megválni részesedésétől, a PSZÁF-nak határozottan fel kellett volna lépnie a kisebbségi tulajdonosok érdekei, a törvényesség és az üzleti tisztesség védelmében, és megakadályoznia, hogy a „nagyok” - a tőkepiaci törvény szellemét megsértve - tisztességtelenül alacsony áron szorítsák ki a kisbefektetőket a Brau Hungáriából! A Heineken két „kapcsolt vállalkozása” között létrejött ügylet valószínűsíthető célja: adókijátszás! Független gazdasági szereplő az adott körülmények között nem válna meg a

tőzsdei ár alatt 34%-kal ekkora részesedéstől! Az ügylet során a Brau Union AG 13 milliárd forint árfolyamveszteséget szenved el, mivel azonban csak a Heineken teszi át a magyar leányt egyik zsebéből a másikba, a virtuális árfolyamveszteségnek nincs jelentősége, az nem realizálódik! Annál nagyobb jelentősége van az így megspórolt osztrák adónak: Ausztriában az ügylet után 34%-os adót köteles fizetni a Brau Union AG, a magyar leánycég értékesítéséből származó nyereség után. A már elfogadható 30 ezer forint feletti ajánlat adóvonzata: 17,4 mrd Ft, míg a jelenlegi ajánlati ár „csak” 6 mrd Ft adófizetési kötelezettséggel jár. A „kapcsolt vállalkozások” adóelkerülésre irányuló szándékához, mint az objektív értékaránytalanságban szenvedő ügylet megkötésének egyik mozgatórugójához nem férhet kétség! 10 A felhasznált törvényellenes eszközök hatására pedig az adóelkerülésből adókijátszás

lett! (.) A 20 milliárd forint kötési összértéket meghaladó ügyletben a társaság törzsrészvényeinek 98,8%-a gazdát cserélt. A törzsrészvényekre a nyilvános vételi ajánlat során irányadó törvényi minimumárat ez a kötés, és ezáltal lényegében a két szerződő fél határozza meg! Ez elfogadhatatlan, mivel a szerződés hiányában (mely ráadásul a Tpt befolyás8 „Based on the above transaction value and BBAGs reported EBITDA for 2002 of EUR 186.6 million, the EBITDA multiple for the entire transaction would be 10.2 times” - Heineken, 20030502: Heineken deploys BBAG to form the number one brewer in Central Europe 9 idézet a TEBÉSZ 2003. szeptember 22-én kelt nyílt leveléből 10 az adóvonzatokhoz képest lényegesen kisebb mértékben drágítja a tranzakciót a kisebbségi tulajdonosok fair kifizetése: 30 ezres ajánlat esetén ez 5,5 mrd forint többlet kiadást jelent! 3 szerzésre vonatkozó szabályait is sérti) a minimumárat a

PSZÁF állapítaná meg, különös tekintettel a Brau törzsrészvények értékelhetetlenül alacsony forgalmára az OTC-piacon! A szerződő felek magatartása kimeríti a tisztességtelen árfolyam-befolyásolás Tpt. 206§ (2) bek d) pont szerinti esetét! 11 Összefoglalva: a piaci árhoz képest feltűnő értékaránytalanságban szenvedő ügylet nyilvánvalóan adókijátszásra és tisztességtelen árfolyam-befolyásolásra irányul, több szempontból is sérti a tőkepiaci törvényt, valamint a Polgári Törvénykönyv alapján is legalább három okból érvénytelen 12! A kapcsolt vállalkozások összefonódására világít rá az Amstel szeptember 5-én tett nyilvános vételi ajánlatának következő része: „Ezen szerzõdés a 2003. június 6-án megkötött szerzõdés teljesítésének részét képezi, amely szerzõdés eredményeképpen a Társaság felett közvetett irányítással rendelkezõ Österreichische Brau-Beteiligungs-Aktiengesell-chaft feletti

irányítás az Ajánlattevõ egyik kapcsolt vállalatához kerül.” 13 A Heineken befolyását mutatja az is, hogy „a Heineken, a BBAG múlt heti közgyűlésén az osztrák társaság vezérkarába számos képviselőjét juttatta be. Az új Brau Union AG - amely a Heinekennel való házasság után a közép-kelet-európai régióért felel - vezérigazgatója a jelenlegi vezér, Karl Büche lesz.” 14 3. kifogásolják az Amstel/Heineken jogellenesen megvalósult befolyásszerzését - melyet a PSZÁF a törvény által előírt jogkövetkezmények nélkül hagyott. Az Amstel (Heineken) a fenti ügylettel megsértette a tőkepiaci törvény befolyásszerzésre vonatkozó kógens szabályait, de a PSZÁF, bár a jogellenességet határozatában megállapította, nem alkalmazta a jogszabályba foglalt jogkövetkezményeket, mindössze egy nevetségesen alacsony összegű bírság kiszabásáról határozott. 4. kifogásolják az érdemi vizsgálatra alkalmatlan vételi ajánlat

jóváhagyását, melyet a PSZÁF-nak - az eset valamennyi körülményére tekintettel - gondolkodás nélkül el kellett volna utasítania. Az Amstel Rt az említett adásvételi szerződésre alapítva nyilvános vételi ajánlatot tett a Brau Hungária maradék 6,8%-nyi szavazatot képviselő kisrészvényesei számára. Ajánlata a Tpt számos rendelkezését súlyosan sértette, így az ajánlatot a PSZÁF-nak érdemi vizsgálat nélkül el kellett volna utasítania. Ehelyett megfelelő útmutatással látta el az ajánlattevőt és a sikeres hiánypótlási eljárást befejezve az ajánlatot jóváhagyta A felek között szeptember 5-én életbe lépő szerződés és az eredeti ajánlat szövege alapján megállapítható, hogy az Amstel csak az általa még meg nem vásárolt részvényekre tette meg nyilvános vételi ajánlatát, ami a Tpt 71.§ (1) bekezdésébe ütköző olyan súlyos jogszabálysértés, és amely a vételi ajánlat érdemi vizsgálat nélküli

elutasítását kell, hogy maga után vonja. Az ajánlata tárgyi hatályának megváltozása értelemszerűen új ajánlatot eredményez, ezért a fenti hiba hiánypótlás keretében történő javítására nincs lehetőség! „Tisztességtelen árfolyam-befolyásolásnak minősül bármely személy szándékos magatartása, amely d) színlelt ügylet kötésével olyan árfolyam kialakulásához vezethet, amely nyilvánosan rendelkezésre álló információval kellő módon nem indokolható, és amely a piac többi szereplőjét olyan magatartás tanúsítására indíthatja, hogy az az értékpapír és tőzsdei termék valós árfolyamától lényegesen eltérő ügyletek kötését eredményezheti.” 12 1. objektív értékaránytalanság, céljai miatt pedig 2 nyilvánvalóan a jó erkölcsökbe ütközik, és 3 színlelt szerződés 13 BÉT, 2003.090812:48 Brau Union Rt - Az Amstel Rt nyilvános vételi ajánlata; „Az augusztus 14-i [] versenyhatósági határozatból

kiderült, hogy a heinekenes Limba már június 5-én szerződést kötött a GEBAG 80 százalékos részvénypakettjének megvásárlásáról. Érdekes, hogy erről akkor nem érezték szükségesnek rendkívüli tájékoztatást közzétenni, holott egyes vélemények szerint már ez is ajánlattételi kötelezettséget vonhatott maga után. [a Brau Hungáriára is]” - Napi Online, 20030922: Nem úgy, nem akkor, és nem is ő - Újabb baki a Heineken-ajánlat körül 14 Napi Online, 2003.0609: A Heinekené a GeBAG? 11 4 (A hiánypótlás és az elutasítás megkülönböztetése indokolt, hiszen új ajánlattétel elrendelése a 180 napos tőzsdei átlagár emelkedése nyomán automatikusan kedvezőbb árat jelentett volna az elsőbbségi részvények tulajdonosainak.) 5. kifogásolják azt, hogy a PSZÁF figyelemre sem méltatott egy szeptember 11-i keltezésű kisbefektetői beadványt, és érdemben nem foglalkozott az abban foglaltak vizsgálatával, holott az

tételesen kitért az AMSTEL ajánlatának tarthatatlan, a kisebbségi tulajdonosok jogos érdekeit súlyosan sértő aspektusaira 6. végül kifogásolják, hogy a PSZÁF még azokat a lehetőségeket sem ragadta meg a kisbefektetők védelme érdekében, amelyek a lehető legnyilvánvalóbb módon rendelkezésére álltak volna egy magasabb ajánlati ár kikényszerítése végett! A PSZÁF egy félmondat erejéig sem foglalkozott a tisztességtelenül alacsony ajánlati árral; nem állapította meg az egy érdekkörbe tartozó, összejátszó vállalkozások között létrejött szerződés törvényellenességét, a tisztességtelen árfolyam-befolyásolást, és nem vonta le belőle a kisbefektetők fokozott védelmének szükségességét sem; nem alkalmazta az Amstel törvényellenes befolyásszerzésének jogkövetkezményeit; végül pedig - miután lehetőséget adott a törvénytelenségek visszamenőleges kijavítására - október 31-én jóváhagyta az Amstel

módosított ajánlatát, és ezáltal megnyitotta a kaput a kisbefektetők példátlanul alacsony áron történő kiszorítása előtt a Brau Hungáriából. A PSZÁF eljárása szomorú precedenst teremthet a hazai kisrészvényesek számára, és azt az üzenetet hordozza a tőkeerős nyugati versenytársak felé, hogy a magyar törvények lehetővé teszik kimagaslóan jól prosperáló vállalatok Európában példátlanul alacsony áron történő felvásárlását is, és azokat (ti. a törvényeket) egyébként is büntetlenül megszeghetik, mert a magyar tőkepiac felügyeleti szerve nem tud, és nem is akar tenni ez ellen semmit. A Heineken/AMSTEL érezve a kialakult helyzet kínos voltát, és félve attól, hogy a magyar felvásárlási procedúra elhúzódása erősen megtépázhatja a cégcsoport eddigi pozitív hazai és nemzetközi megítélését, gőzerővel dolgozik azon, hogy késztények elé állítsa a kisemmizésre ítélt kisrészvényeseket. Mindenáron azt

igyekszik elhitetni velük, hogy úgy sem tehetnek a kialakult helyzet ellen semmit! Többek között a módosított felvásárlási ajánlatban is számtalan burkolt utalás található arra, hogy a kisebbségi tulajdonosok jobban teszik, ha nem próbálnak a felvásárlóval ujjat húzni, és jó képet vágva a dologhoz, önként és dalolva felajánlják neki részvényeiket. A Brau kisbefektetői - más lehetőség híján - most a nyilvánossághoz és a bírósághoz fordulnak igazuk, a törvényesség és a magyar tőkepiac védelme érdekében. Amit „ma” meg lehetett csinálni a Brauval, azt „holnap” meg lehet a magyar tőzsdén jegyzett bármely másik társasággal. „Szász ezzel a döntésével egymaga legalább egy 200-as szöget vert bele a magyar tőzsde koporsójába!” - jegyezte meg keserűen egy kisbefektető. 15 A Heineken tisztességtelen és törvénytelen eljárásának bíróság általi megállapítása és szankcionálása ezért valamennyi magyar

kisbefektető jól felfogott közös érdeke, és a Brau kisebbségi tulajdonosai a TEBÉSZ-szel 16 karöltve mindent meg is tesznek, hogy az ügy végére ne kerülhessen pont a PSZÁF október 31-i határozatával. 15 ’spade’ „Dióslaki Gábor, a TEBÉSZ elnöke november 3-ai közleményében úgy fogalmaz, hogy a szervezet érdekvédelmi tevékenységének tényleges, jogi része csak most fog elkezdődni. A következő 30 napban hat különböző jogi eljárást fog kezdeményezni, azt bizonyítandó, hogy a felügyelet és annak elnöke az Amstel felvásárlási ügyében törvénysértéseket követett el. Jogi úton támadja meg a PSZÁF alacsony bírságot kiszabó és a nyilvános vételi ajánlatot jóváhagyó határozatait, továbbá adatszolgáltatásra kötelezési pert kezdeményez, valamint két büntetőfeljelentést és két személyiségi jogi pert is indít a felügyelet ellen.” - Figyelő, 20031104: Sörgyári magyar rapszódia - a TEBÉSZ a PSZÁF ellen

16 5 1. A HEINEKEN FELVÁSÁROLJA A BRAU-CSOPORTOT A Heineken történetének legnagyobb szabású akvizíciójára készül. 17 A világ negyedik legnagyobb sörgyártó óriásvállalata, a holland Heineken N.V, valamint az osztrák BBAG, a Brau-csoport főtulajdonosa 2003. május 2-án jelentette be, hogy a két cég stratégiai megállapodást kötött egymással, amely az egész Brau-csoport Heineken általi felvásárlását fogja eredményezni. „A BBAG és a Heineken teljes közép-európai söripari tevékenységét a BRAU UNION vállalatban egyesíti A közös vállalatcsoport nyolc országban [lesz] piacvezetõ, és Közép-Európában egyértelmûen az elsõ számú sörgyártó.” 18 „A Brau Unionnak a közép-európai sörpiacon 29 százalékos részesedése lesz, a térség államai közül Ausztriában, Lengyelországban, Magyarországon, Romániában, Bulgáriában Szlovákiában, Macedóniában és Albániában piacvezető lesz, Horvátországban második,

míg Csehországban megveti a lábát - írta az ügylet bejelentésekor a Napi Gazdaság.” 19 A Brau-csoport A Brau az egyik legnagyobb közép-európai sörgyártó-vállalatcsoport, 14,1%-os piaci részesedéssel. A 2002-es év során 13 millió hektoliter sört értékesített, nettó árbevétele 906 millió euró, az EBITDA-érték pedig 187 millió euró. „A BBAG a 90-es évek eleje óta lépésről-lépésre haladva öt [közép-európai] országban építette ki piacát, így a bázis országban, Ausztriában nyolc sörgyárral rendelkezik és piacvezető (55 %), Romániában hét sörgyárral szintén piacvezető (35 %), Magyarországon két sörgyárral a harmadik pozíciót birtokolja (26.1 %), Lengyelországban három sörgyárral a negyedik helyen áll (7 %) és Csehországban két gyárral a hatodik (5 %) a piacon.” 20 A csoport változatos portfoliójának néhány közismert márkaneve: Gösser, Zipfer, Steffl, Kaiser, Edelweis, Schlossgold. A soproni

sörgyárban főzik a Magyarországon közkedvelt Soproni Ászokat, mely a teljes csoport által eladott sörmennyiség közel 8%-át teszi ki! A Brau-csoport végső tulajdonosa az osztrák a GeBAG 21. A GeBAG 69%-os tulajdonában áll a BBAG 22, amely 63%-os részesedéssel rendelkezik a Brau Union AG-ben 23. A Brau Union Hungária Rt a Brau Union AG magyarországi leányvállalata, amely osztrák tulajdonosának közvetlen irányítást biztosító befolyása alatt áll. A Brau Union AG tulajdonrésze 85%, szavazati joga azonban ennél több: 93,2%. 24 (A BBAG és a Brau Union AG fennmara17 „A Heineken számára létfontosságú az újabb terjeszkedés, mivel kezd lemaradni a versenytársaihoz képest a fúziós versenyben.” - Portfoliohu, 2003050508:59: Sörben az igazság - előretör a Heineken - felvásárolják a Brau-t 18 BÉT, 2003.050508:38: Brau Union Rt - A BBAG és a Heineken megállapodása 19 „The combination of Heineken and BBAG offers an excellent platform for

further growth. In 8 of the 13 countries in this region (namely; Austria, Poland, Hungary, Romania, Bulgaria, Slovakia, Macedonia and Albania) Heineken will have #1 positions, which can be further optimised and extended, and to which the Heineken brand and the international beer portfolio can be added. In addition, Heineken will have a number two position in Croatia, a strong regional foothold in the Czech Republic and a valuable export position in the remaining other three countries of the region (Serbia- Montenegro, Slovenia and Bosnia-Herzegovina).” - Heineken, 20030502: Heineken deploys BBAG to form the number one brewer in Central Europe 20 Portfolio.hu, 2003050508:59: Sörben az igazság - előretör a Heineken - felvásárolják a Brau-t 21 Getränke-Beteiligungs-Aktiengesellschaft 22 Brau-Beteiligungs-Aktiengesellschaft 23 A GEBAG-nak is van közvetlenül 5,4%-os részesedés a Brau Union AG-ben 24 A tulajdoni és a szavazati hányad közötti eltérést az eredményezi, hogy

a társaság törzsrészvényei 3-szor több szavazatot biztosítanak, mint az elsőbbségi részvények. A törzsrészvények száma egyébként is a kétszerese az elsőbbségi papírokénak. (1,5348 millió ill 0,674 millió) 6 dó 31-31%-a az osztrák tőzsdén forog, a Brau Hungária esetében pedig az elsőbbségi részvények kerültek bevezetésre a Budapesti Értéktőzsdére, a bevezetett mennyiség kb 45%-a van közkézhányadon.) Az osztrák befektetőknek tett ajánlatok A Heineken a május 2-i bejelentés alkalmával vételi ajánlatot tett a GeBAG teljes részvénytőkéjére vonatkozóan: „Amennyiben a GeBAG részvénytõke 75 %-ára vonatkozóan a vételi ajánlatot elfogadják, és ha a versenyhivatalok engedélyezik a BBAG és a Heineken söripari tevékenységének összevonását, közvetlen váltás következik be a BBAG és a Brau Union AG irányításában. Ennek következtében a Heineken köteles lesz nyilvános vételi ajánlatot tenni: - a BBAG

törzsrészvényeire és más jegyeire, valamint - a Brau Union AG részvényeire és - a Brau Union Hungária Sörgyárak Rt, tõzsdén jegyzett magyarországi leányvállalat részvényeire.” 25 A Heineken már ekkor bejelentette, hogy a BBAG illetve a Brau Union AG kisebbségi tulajdonosai számára részvényenként 124.00, ill 12727 eurót fog kínálni a nyilvános vételi ajánlatok megtétele során 26 „A GeBAG megvételével kontrollálható a teljes Brau csoport. A Heineken azonban az anyavállalat megvásárlásán túl [köteles ajánlatot tenni] a két osztrák leányvállalat (BBAG és Brau Union AG) kisrészvényeseinek is. Az ajánlat korrekt: árazás tekintetében nem különbözteti meg hátrányosan a kistulajdonosokat Minden tulajdonos () úgy részesedik a vételárból, mint ahogyan részesedik közvetlenül vagy közvetve a konszern tulajdoni hányadából”27 „Michael Dickstein, a BBAG szóvivője [.] jelezte, hogy az osztrák cégekért kínált 124 és

127,27 eurós vételár a magyar cégnél is magas árfolyamot feltételez.” 28 A Brau-csoport feletti kontroll megszerzése 2003. június 13-án lezárult a GeBAG-ra tett vételi ajánlati eljárás, melynek során a részvényesek 79,8%-a elfogadta az ajánlatot „A sikeres osztrák felvásárlás nem meglepetés, hiszen a Heineken korrektül járt el a kisrészvényesekkel is.” 29 „A GeBAG megvételével kontrollálható a teljes Brau csoport.” Június közepétől tehát a Heineken uralja a Brau-csoportot, és ezen a tényen az sem változtat, hogy a versenyhatósági engedélyek beszerzése még hátra van A Heineken a BBAG 69%-át, illetve a Brau Union AG 63%-át, és nem utolsó sorban a Brau Hungária 93,2%-át már ekkor megszerezte! Az említett társaságok nyilvánvalóan a felvásárló befolyása alatt állnak, és az üzleti életben mint független gazdasági szereplők megszűntek 25 BÉT, 2003.050508:38: Brau Union Rt - A BBAG és a Heineken

megállapodása „Heineken offers the shareholders of Getränke-Beteiligungs-AG (GeBAG) to purchase their shares for a price of EUR 11.40 per share ()Based on an offer price per GeBAG share, Heineken intends to pay the minority shareholders in the public offer a price of EUR 124.00 per BBAG share and EUR 12727 per Brau Union AG share.” - BBAG, 2003 0502 - "Heineken makes offer for GeBAG-shares to acquire control of BBAG" 27 Portfolio.hu, 2003061113:05: Brau: mennyi lehet a nyilvános vételi ajánlat árfolyama? 28 Napi Online, 2003.0609: A Heinekené a GeBAG? 29 Portfolio.hu, 2003061308:21: Sikeres a Heineken ajánlata a Brau osztrák anyacégére 26 7 létezni! 30 Bár a jog betűje szerint a befolyásszerzésre még nem került sor, az ténylegesen már június közepén megvalósult! 31 A kapcsolt vállalkozások összefonódására világít rá az Amstel szeptember 5-én tett nyilvános vételi ajánlatának már idézett része: „Ezen szerzõdés a 2003.

június 6-án megkötött szerzõdés teljesítésének részét képezi, amely szerzõdés eredményeképpen a Társaság felett közvetett irányítással rendelkezõ Österreichische Brau-Beteiligungs-Aktiengesellschaft feletti irányítás az Ajánlattevõ egyik kapcsolt vállalatához kerül.” A Heineken befolyását mutatja az is, hogy „a Heineken, a BBAG múlt heti közgyűlésén az osztrák társaság vezérkarába számos képviselőjét juttatta be. Az új Brau Union AG - amely a Heinekennel való házasság után a középkelet-európai régióért felel - vezérigazgatója a jelenlegi vezér, Karl Büche lesz” 32 2. MENNYIT ÉR A BRAU HUNGÁRIA? A magyar leány a csoporton belül „Amennyiben az osztrák kisrészvényesek esetében alkalmazott fentebb bemutatott elvet érvényesíti a Heineken a magyar kisrészvényesek esetében is, fontos kérdés az, hogy milyen mértékben járul hozzá vajon a magyar leánycég a csoport teljes értékéhez és milyen

pótlólagos előnye származhat a Heinekennek a magyar Brau cég akvizíciójából. A magyar leányvállalat realizálja az 1.9 milliárd euró értékűre becsült Brau csoport - adózott eredményének 23%-át, - üzemi eredményének 15%-át, - EBITDA-jának 11 %-át, - árbevételének 11 %-át, - sörértékesítésének 15 %-át (hl), - saját tőkéjének 18 %-át. 33 A magyar leánycég két szempontból lehet kiemelten értékes a Heineken számára: egyrészt hatékonysága miatt (a Brau Hungária saját tőkearányos nyeresége a konszernen belül kiemelkedő, 16.9 %, szemben a Brau AG 82 %os ROE-jével), másrészt pedig azért, mert a felvásárlás előtti alacsony piaci részesedése (6%) itthon nem éri el a kritikus tömeget, míg az akvizíció révén piacvezető szerepre tesz szert. () [„A BBAG Magyarországon a Brau Union Hungária Rt. tulajdonosaként a martfűi és a soproni sörgyárat birtokolva eddig a piac valamivel több mint 26 százalékát uralta és

ezzel a harmadik legnagyobb szereplő volt. A holland sörgyártó pedig a negyedik legnagyobb piaci részesedéssel rendelkezett a komáromi Amstel-gyár révén” 34] A valószínűsíthető egyesülés után az új cég a legnagyobb magyar piaci szereplő lesz (a piaci részesedése kb 35%), s a magyar sörpiac immár valóban a 3 nagy csatájáról, a Brau (Heineken), a Borsodi (Interbrew) és a Dreher (SAB) küzdelméről fog szólni. () Az Amstel, Heineken, Gösser, Kaiser négyes (kiegészítve a Steffl, Zipfer, Nem lenne életszerű ugyanis azt feltételeznünk, hogy a GeBAG megvételét követően ezen társaságok közgyűlései és menedzsmentjei bármilyen, a Heineken érdekeivel ellentétes döntést hoznának. 31 Bár a Heineken a tervezett tranzakció-sorozatban közvetlenül nem vesz az ajánlatig Brau Union Hungária Rt.részvényeket, a BBAG Holding megvásárlásával közvetve mégis ezt teszi A magyar tőzsde történetében mindenesetre eddig nem fordult elő,

hogy az anyacég megvásárlása vont volna ajánlattételt maga, a felügyeletnek így eddig példa nélküli szituációban kell majd döntenie arról, korrekt-e a részvényekért kínált ár. (A törzsrészvények esetében egyébként, nem lévén piaci ár, nyilván szakértői véleményekre kell majd alapozni) - Napi Online, 2003 0522: Ősszel indulhat a magyar részvények felvásárlása - Bőkezű ajánlatot vár a Brau-piac 32 Napi Online, 2003.0609: A Heinekené a GeBAG? 33 2002-es adatok felhasználásával. A 2003 féléves adatok szerint a társaság eredménye megduplázódott, és a Brau-csoport adózott eredményének 38%-át a Brau Hungária adja. A Heineken azonban a csoport értékének mindössze 5,7%-át hajlandó fizetni érte! 34 Napi Online, 2003.0523: Háromnegyedével visszaesett a Brau tulajdonosának profitja 30 8 importsörök portfólióval) igen erős lesz, miközben az alacsonyabb árkategóriájú szegmensben, lényeges pozícióváltás nem

következik be a piacon. A fő kérdés: van-e különbség az osztrák és a magyar kisrészvényesek között? A konszern feletti irányítás a GeBAG megszerzésével is lehetséges lett volna, ugyanakkor a Heineken az osztrák leányvállalatok nyilvános részvényeire tett korrekt ajánlatával ugyanazt az árat biztosítja a kis és nagyrészvényesek számára. A magyar operáció feletti befolyás megszerzése hasonló: az irányítás megszerzéséhez elég az anyacég feletti irányítás megszerzése, ugyanakkor ajánlatot kell tenni a leánycég közkézhányadára. A fő kérdés az, hogy a Heineken hajlandó-e a kisrészvényesektől hasonló árazás mellett megvenni a Brau Hungária részvényeit (.) [„A Brau-cégre tett Heineken-ajánlatban kétféle iparági pénzügyi mutatót alkalmaztak a társaságok értékének meghatározásánál. Az egyiket, az üzemi eredményre vetített cégértéket (kapitalizáció+hitelek/EBITDA) 11-es szorzóval, a másikat, az

eladott hektoliterekre jutó cégértéket pedig 130-as szorzóval. Így a Brau Hungária értéke eléri a 60 milliárd forintot, ami részvényenként 27 500 forintot jelent.” 35] .a Heinekennek (egy olyan társaságnak, melynek a cég neve megegyezik legfontosabb termékének brand nevével) komoly vesztesége keletkezhetne abban az esetben, ha a magyar kisbefektetőkkel "kibabrálna", mely visszaütne a sörpiaci értékesítés terén; a Heineken maga is a Heineken család kontrollja alatt van, s a magyar kisbefektetők diszpreferálása komoly veszteségeket eredményezne a Heineken számára, hiszen a pénzügyi befektetők egy ilyen precedens után nem érezhetnék biztonságban magukat Heinekenék mellett, mely összességében messze nagyobb veszteséget jelenthet a holland óriáscég számára, mint a néhány magyarországi befektetővel szembeni tisztességes eljárás plusz költsége. Ezen felül fontos érvként hangzik el az is, hogy a közelmúltban

Horvátországban, Szlovéniában és Portugáliában lezajlott söripari akvizíciók értékelési szintjei nagyságrendileg megegyeztek a Brau csoport akvizíciójának értékelési szintjével, így hasonló mutatók alkalmazhatóak lennének a magyar Braura is. () Értékelési elvek, a Brau Hungária értéke Miközben egyes értékelési elvek 36 szerint a vételi ajánlat árfolyama meghaladhatja akár a 40 ezer Ft-ot is, az iparágban széles körben használt EV/EBITDA mutató már körülbelül 21 ezer Ft-os részvényárfolyamot eredményez (.), míg az EV/eladott hektoliter, ill az összes értékelési elv átlaga alapján pedig 30 ezer Ft körüli árfolyam valószínűsíthető.” 37 2003. nyarán a Brau Hungária kirobbanóan jó féléves eredményeket publikált A vállalat adózott eredménye közel a kétszeresére emelkedett, és immár a cégcsoport nyereségének 38%-át a magyarországi leányvállalat termeli meg! 38 Nyugodtan kijelenthetjük, hogy a Brau

Hungária az egész vállalatcsoport legértékesebb tagja. Az első féléves ada- Figyelő, 2003.0608: Szárnyal a Brau Hungária - csapra verik Az egy részvényre jutó cégérték az egyes értékelési elvek esetében: EBITDA: 20,933 Ft; EBIT: 30,245 Ft; Adózott nyereség: 45,687 Ft; Saját tőke: 36,140 Ft; P/E: 44,505 Ft; Eladott sör: 31,576 Ft; Árbevétel: 22,936 Ft; Összes eszköz: 12,285 Ft; Osztalékhozam: 19,232 Ft; ezek átlaga: 29,282 Ft! - 2002-és adatokkal! - Portfolio.hu, 2003061113:05: Brau: mennyi lehet a nyilvános vételi ajánlat árfolyama? 37 Portfolio.hu, 2003061113:05: Brau: mennyi lehet a nyilvános vételi ajánlat árfolyama? 38 Részlet a gyorsjelentésből: „Az üzemi tevékenység eredménye kétszerese a tavalyi félévkor realizált eredménynek, ez a növekedés a szigorú költséggazdálkodás következménye. () Az adózás elõtti eredmény 2304,6 mió Ft, 1.201,5 mió Ft-tal, 108,9 %-kal növekedett” - BÉT, 20030811 0:02: Brau Union

Rt - A Brau Union Hungária Sörgyárak Rt. 2003 I félévi gyorsjelentése 35 36 9 tokkal számolva a fenti értékek átlagaként 38 ezer Ft körüli értéket kapunk, és ez az ár lenne gazdaságilag indokolható a felvásárlás során! Mennyit ér a Heinekennek a Brau Union „koronagyémántja”? Az Amstel nemhogy 38 ezer forintot nem kínált, de még az aktuális tőzsdei árfolyamnál is nagyságrenddel kevesebbet: „A Heineken tulajdonában álló komáromi Amstel Sörgyár 27 milliárd 467 millió forintos nyilvános vételi ajánlatot tett a Brau Hungária Rt.-re Mivel az 1 millió 535 ezer törzsrészvényből 1 millió 518 ezret, illetve a 674 ezer tőzsdére bevezetett elsőbbségi részvényből 367,5 ezret az osztrák Brautól vett meg, a nyilvános ajánlat még teljes siker esetén sem kerül 4,13 milliárd forintnál több pénzébe. A magyar Brau Rt forgalma tavaly 30 milliárd forint volt, az idén 34 milliárd forint árbevételre számít, és a magyar

sörpiac körülbelül 26 százalékát mondhatja magáénak. A Heineken által kínált árfolyamon a piac negyede 107 millió eurót ér, vagyis az ár alig kilenc havi árbevétellel ér fel. Az osztrák Brau Union - amelynek alighanem legértékesebb koronagyémántja az árbevétel 22,6, a nyereség 37,5 százalékát adó magyar Brau - viszont több mint hároméves árbevételt, 1,9 milliárd eurót ér meg a cégcsoportot megvásárló Heinekennek.” 39 „A Brau Union-csoport 19,5 millió eurós féléves adózott profitjához képest a magyar cégnél 7,5 millió eurónyi nyereség termelődött, a csoport által elért profit 38 százaléka. Ehhez képest a Brau-csoportért kínált, adósságokkal együtt 1,9 milliárd eurós vételár fényében a Brau Union Hungária jelenlegi 160 millió eurós [piaci] kapitalizációja nem tűnik irreálisan magasnak (az osztalékelsőbbségi részvények árfolyamából számítva a törzsrészvényekét is). Persze kérdés, hogy a

vásárló Heineken hajlandó-e a magyar részvényeseknek is hasonló árat adni, mint osztrák társaiknak. () Egyes vélekedésekkel ellentétben egyébként a Heineken jelenleg nem kivár, csak nem nagyon tehet mást. Mivel Ausztriában legkorábban októberben vásárol be, ezért nálunk sem teheti azt hamarabb. Ennek oka a Tpt, egyelőre ugyanis csak önkéntes nyilvános ajánlatot tehetne, míg az osztrák cégek megvételekor mindenképpen kötelező ajánlatra kerülne sor. De a Heineken vélhetően nem is bánja, ha telik-múlik az idő, hiszen amint korábban elárulták, az 1,9 milliárd eurós felvásárlási ügyletet hitelből finanszírozzák. Ennek kamatai pedig számításaink szerint havonta 9-10 millió euróra rúghatnak. Ennyit spórol a Heineken az ajánlat késlekedésével minden hónapban azon, hogy a versenyhivatalok miatt csak az év végén tesz ajánlatot az osztrák részvényeseknek. Tervei megvalósításában ugyanakkor ez nem hátráltatja, hiszen

képviselői már ott vannak az osztrák Brau menedzsmentjében, s a két cég integrációja megkezdődött” 40 A TEBÉSZ szerint az elfogadható ár 32 ezer és 85 ezer forint között van! „A Tőzsdei Egyéni Befektetők Érdekvédelmi Szövetsége /TEBÉSZ/ az AMSTEL Sörgyár Rt. Magyarország /AMSTEL Rt./ 2003 szeptember 8-án a Brau Union Hungária Sörgyárak Rt /Brau Rt/ részvényeire tett, majd többször javított, ám a felügyelet által mégis felfüggesztett felvásárlási ajánlatát, az újkori magyar tőkepiac legtisztességtelenebb felvásárlási kísérletének minősíti. A vitatható tartalmú és kivitelezésű felvásárlási kísérlet () bebizonyította, hogy az AMSTEL Rt nem csak a magyarországi tőkepiacok működését szabályozó törvényeket nem tiszteli, de az Európában elfogadott üzleti tisztesség elvárásait sem tartja magára nézve kötelezőnek. Az elmúlt években gazdát cserélt európai sörgyárak árazásánál az éves

sörértékesítést vették alapul hektoliterenként kb. 130 eurós szorzóval Ezen képlettel számolva az 1,95 millió hektoliter () sört előállító magyar Brau Rt legalább 243 millió eurót, vagyis részvényenként mi39 40 Napi Online, 2003. 0910: Kilenc havi árbevételt kínálnak - Mennyit ér a Heinekennek a magyar Brau? Napi Online, 2003.0901: Mennyit kínálhat a Brauért a Heineken? 10 nimum 110 eurót (28.160- Ft) ér Az AMSTEL a magyar cég részvényeinek darabjáért viszont mindössze 50 eurót (12800 Ft) kínál, míg anyavállalata a Heineken NV az osztrák kisbefektetőknek részvényenként 127 eurót fizet az áprilisi felvásárlás kapcsán. 41 A magyar részvényesek tehát joggal kifogásolják, hogy Európa egyik legnyereségesebben termelő gyárát ne Európa legalacsonyabb árán próbálja a Heineken hátrányukra megkaparintani. .a TEBÉSZ által elfogadható tisztességes felvásárlási ár az osztrák anyavállalt részvényeseinek

kínált részvényenkénti 127 euró (32512 Ft) és az anyacég és leánya közötti nyereségtermelési arány alapján a cégcsoportért fizetett teljes összegből számított, részvényenkénti 333,65 euró (85.416 Ft) között húzódik meg” 42 3. A „NAGYOK” ÖSSZEJÁTSZANAK, VESZÉLYBEN A KISRÉSZVÉNYESEK! A Heineken 100%-os magyarországi leányvállalata, az Amstel Sörgyár Rt Magyarország, szeptember 8-án, az egész piacot megdöbbentve bejelentette, hogy 93,2%-os befolyást szerzett a Brau Union Hungáriában 43, és ezek után az elmúlt 180 nap forgalommal súlyozott tőzsdei átlagárán, 12806 forinton ajánlatot tett a maradék 6,8%-nyi szavazatot biztosító, tőzsdén forgó elsőbbségi részvényekre: „(.) Az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország () Nyilvános Vételi Ajánlata a Brau Union Hungária Rt. () valamennyi törzsrészvényére és elsõbbségi részvényére, kivéve az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország és

a Brau Union Aktiengesellschaft által 2003. szeptember 5 napján megkötött részvényadásvételi szerzõdés alapján az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország tulajdonába kerülõ részvényeket, illetve a Dolgozói Részvényeket Ajánlati Ár: 12273,- forint részvényenként a törzsrészvényekre, és 12.806,- forint részvényenként az elsõbbségi részvényekre ()” 44 A.) Az Amstel (Heineken) befolyásszerzése törvényellenes! Az Amstel befolyásszerzésére a bejelentésekből láthatóan törvényellenesen került sor! A törvény világosan fogalmaz: a nyilvánosan működő részvénytársaságban a harminchárom százalékot meghaladó mértékű befolyásszerzéshez előzetesen - a Felügyelet által jóváhagyott - nyilvános vételi ajánlatot kell tenni. 45 Előzetesen tett, és a Felügyelet által is jóváhagyott nyilvános vételi ajánlat nélkül törvényesen nem lehet 33%-ot meghaladó befolyást szerezni. Amennyiben valaki ennek

ellenére szerezne 33%-ot meghaladó mértékű befolyást, úgy a törvény értelmében - tagsági jogait egyáltalán nem gyakorolhatja, - a jogellenesen szerzett részt 60 napon belül el kell idegenítenie, - és csak ezután élednek fel tagsági jogai a jogszerűen birtokolt befolyását illetően is. 46 A Heineken sajtóközleményeiben többször is találunk utalásokat a kedvező magyarországi fejlődési lehetőségekre, szemben a stagnáló nyugat-európai (uniós) tendenciákkal. Ezek alapján az osztrák anyavállalat távlataiban sokkal kevesebbet ér, mint a magyar, mégis 2,5-szer annyit fizet érte a Heineken 42 részletek a TEBÉSZ 2003. szeptember 22-én kelt nyílt leveléből 43 „Az AMSTEL Sörgyár Részvénytársaság Magyarország (székhely: 2921 Komárom, Tûzoltó u. 2) a mai napon értesítette részvénytársaságunkat, hogy 2003 szeptember 5-én kötött adás-vételi szerzõdéssel megvásárolta a Brau Union AG-tól a tulajdonában álló

részvényeket, s ez által cégünkben közvetlen irányítást biztosító befolyást szerzett. A befolyás mértéke (az alaptõke 85,35 %-a), mely a szavazati jogok 93,2%-át biztosítja részére” - BÉT, 2003.090812:46 Brau Union Rt - Az Amstel Rt befolyásszerzése 44 BÉT, 2003.090812:48 Brau Union Rt - Az Amstel Rt nyilvános vételi ajánlata 45 Tpt 68.§ (1) 46 Tpt 77.§ 41 11 Az Amstel Rt nyilvánvalóan már a nyilvános vételi ajánlat benyújtását megelőzően 93,2%-os mértékű befolyást szerzett a Brau Hungáriában - vételi ajánlatát is csak a maradék 6,8%-ra tette meg - a PSZÁF-nak határozatban kellett volna ezt kimondania, és alkalmaznia kellett volna a 77.§ szerinti jogkövetkezményeket is B.) A Heineken érdekeltségei összejátszanak! A helyzet azonban a törvényellenes befolyásszerzésnél jóval súlyosabb volt! Az Amstel Rt az aktuális piaci árnál 34%-kal olcsóbban vásárolta meg a közvetlen irányítást biztosító befolyást.

Ez még akkor is komoly törvényességi aggályokat vetne fel, ha történetesen betartotta volna a 68§ előírásait A szerződésben foglalt ár feltűnő értékaránytalanságot mutat az aktuális piaci (tőzsdei) árhoz képest! 47 (A kialakult tőzsdei árról a később megjelenő PSZÁF határozat megállapította, hogy a vételi ajánlat megtételét megelőző 180 nap alatt tisztességtelen árfolyam-befolyásolás nem történt, ezért ezt a piaci árat hitelesnek, a nyilvánosan rendelkezésre álló információkkal megfelelően alátámasztottnak kell tekintenünk!) A feltűnően nagy értékaránytalanság egyetlen dologgal indokolható, nevezetesen azzal, hogy a szerződésben érintett mindkét vállalkozás egy harmadik, közös anyavállalat irányítása alatt állt. Ez a közös anyavállalat pedig a Heineken 48 Az elsődleges mozgatórugó: adóelkerülés A Heineken két kapcsolt vállalkozása között létrejött ügylet célja pedig: adókijátszás!

Független gazdasági szereplő az adott körülmények között nem válna meg a tőzsdei ár alatt 34%-kal ekkora részesedéstől! Az ügylet során a Brau Union AG 13 milliárd forint árfolyamveszteséget szenved el, mivel azonban csak a Heineken teszi át a magyar leányt egyik zsebéből a másikba, a virtuális árfolyamveszteségnek nincs jelentősége, az nem realizálódik! Annál nagyobb jelentősége van az így megspórolt osztrák adónak: Ausztriában az ügylet után 34%-os adót köteles fizetni a Brau Union AG, a magyar leánycég értékesítéséből származó nyereség után. Az anyavállalat nagyságrendileg 1,9 millió (1,884,800) darab Brau Hungária részvénnyel rendelkezik, melyek bekerülési áraként számoljunk átlag 3000 Ft-tal: - a jelenlegi 12,435 forintos ajánlat esetén az adóalap 9,4E*1,9M= 17,8 mrd Ft, a fizetendő adó pedig 17,8 mrd*34%= 6 mrd Ft; - a már elfogadható 30 ezer forint feletti ajánlat adóvonzata: 17,4 mrd Ft. A kapcsolt

vállalkozások adóelkerülésre irányuló szándékához, mint az objektív értékaránytalanságban szenvedő ügylet megkötésének egyik mozgatórugójához, nem férhet kétség! A felhasznált törvényellenes eszközök hatására pedig az adóelkerülésből adókijátszás lett! Az adóvonzatokhoz képest lényegesen kisebb mértékben drágítja a tranzakciót a kisebbségi tulajdonosok fair kifizetése: 20 ezres ajánlat esetén ez 327E db*7E Ft= 2,3mrd forint; 30 ezres ajánlat esetén pedig 5,5 mrd forint többlet kiadást jelent! 49 Ez a megállapítás egyaránt igaz az elsőbbségi- és a törzsrészvényekre: az elsőbbségi részvények átkötése az aktuális tőzsdei árhoz képest mutat objektív értékaránytalanságot (12806 Ft a 19410-hez képest), a törzsrészvények pedig - értékelhető piaci forgalom híján - az egyes értékelési elvek átlagaként adódó 38000 Ft-hoz képest cseréltek arcpirító áron gazdát, mindössze 12273 Ft-on. Ez

68%-os diszkontot jelent a valós árhoz képest! 48 „A Heineken által irányított osztrák Brau Aktiengeselltschaft a tulajdonában lévő Brau Hungária-papírokat szeptember 5-én eladta a szintén a hollandok 100 százalékos érdekeltségi körébe tartozó Amstel Sörgyár Rt.nek” - Napi Online, 20030508 Heineken/Brau: többet ér az osztrák kisrészvényes a magyarnál 49 „a maximum 15 millió eurós plusztétel, amely megédesítette volna a magyar kisrészvényesek szája ízét, kevesebb, mint egy százaléka lett volna a teljes ügylet 1,9 milliárdos értékének. Most viszont izgulhatnak, hogy a magyarországi hírek eljutnak-e Nyugatra.” - Magyar Hírlap, 20030924: Brau-ügy - tisztességtelen ajánlat? 47 12 Tisztességtelen árfolyam-befolyásolás A 20 milliárd forint kötési összértéket meghaladó ügyletben a társaság törzsrészvényeinek 98,8%-a gazdát cserélt, a törzsrészvények döntő többsége ugyanis a Brau Union AG tulajdonában

van 50. A törzsrészvényekre a nyilvános vételi ajánlat során irányadó törvényi minimumárat ez a kötés, és ezáltal lényegében a két szerződő fél határozza meg! Ez elfogadhatatlan, mivel a szerződés hiányában (mely ráadásul a Tpt befolyásszerzésre vonatkozó szabályait is sérti) a minimumárat a PSZÁF állapítaná meg 51, különös tekintettel a Brau törzsrészvények értékelhetetlenül alacsony forgalmára az OTC-piacon! 52 A szerződő felek magatartása kimeríti a tisztességtelen árfolyam-befolyásolás Tpt. 206§ (2) bek d) pont szerinti esetét! 53 „A szigorúbb verzió szerint valóban maga a felügyelet dolgozná ki az árazás módszerét [.] Sőt, e nézet hangoztatói szerint a kisrészvényeseket sem [.] csupán a jogi minimumnak megfelelve, hanem a törzsrészvényesekkel azonos módon fizetnék ki Véleményüket a cégek iránt táplált befektetői bizalom Európában elfogadott alaptételeire alapozzák. E szerint nagyon rossz

üzenet volna a befektetők felé, ha ők azt látnák, hogy a különféle részvényesi osztályok eltérő bánásmódban részesülnek, illetve bizonyos országok részvényeseit hátrányos megkülönböztetés éri. Egy ilyen konfliktus megingathatná a cégbe vetett bizalmat, ami erősen kihathatna az új társaság imázsára, részvényeinek árfolyamára és forgalmára is” 54 Összehangolt magatartás A Brau Union AG összejátszása a felvásárlóval komoly veszélyt jelent a közkézhányadon levő részvények tulajdonosaira nézve: nyilvánvalóvá teszi, hogy a nagytulajdonos - jövendőbeli főtulajdonosának érdekeire tekintettel - minél olcsóbban szeretné átadni neki a 85%-os tulajdonrészét 55! Amennyiben a nagytulajdonos is független lenne a felvásárlótól, úgy különösen az adódó igen kedvező alku pozíciót kihasználva 56 még a piaci árnál is jóval magasabb, a cég valódi értékét megközelítő árat kényszeríthetne ki a

Heinekentől. Egy érdekkörbe 57 tartozó vállalkozásoktól ez persze nem várható el A nagytulajdonos és a felvásárló összehangolt magatartása esélyt sem ad a kisbefektetőknek arra, hogy reális áron válhassanak meg papírjaiktól, hiszen a kiszorítás során nem lesz lehetőségük megtartani azokat! A kisrészvényesek a Felügyelet védelmére szorulnának! Valamennyi körülmény ismeretében elengedhetetlen lett volna a tőkepiaci felügyelet (PSZÁF) fellépése a kisebbségi tulajdonosok érdekeinek védelmében, mert csak ez biztosíthatta volna a tisztességes áron történő felvásárlást és kiszorítást. A PSZÁF azonban 50 1,517,335 darab az 1,534,800-ból Tpt 72.§ (2) bek 52 a megelőző 180 nap alatt 380 darab Brau törzsrészvény cserélt gazdát az OTC-n! 53 „Tisztességtelen árfolyam-befolyásolásnak minősül bármely személy szándékos magatartása, amely d) színlelt ügylet kötésével olyan árfolyam kialakulásához vezethet,

amely nyilvánosan rendelkezésre álló információval kellő módon nem indokolható, és amely a piac többi szereplőjét olyan magatartás tanúsítására indíthatja, hogy az az értékpapír és tőzsdei termék valós árfolyamától lényegesen eltérő ügyletek kötését eredményezheti.” 54 Figyelő, 2003.0608 Szárnyal a Brau Hungária - csapra verik 55 mely mint tudjuk 93,2%-os szavazati jogoz biztosít a részére. 56 ti. azt, hogy a Heineken hamarosan köteles lesz a nyilvános vételi ajánlat megtételére, még mielőtt hivatalosan is közvetett befolyást szerezne 57 A kapcsolt vállalkozások összefonódására világít rá az Amstel szeptember 5-én tett nyilvános vételi ajánlatának már idézett része: „Ezen szerzõdés a 2003. június 6-án megkötött szerzõdés teljesítésének részét képezi, amely szerzõdés eredményeképpen a Társaság felett közvetett irányítással rendelkezõ Österreichische BrauBeteiligungs-Aktiengesellschaft

feletti irányítás az Ajánlattevõ egyik kapcsolt vállalatához kerül.” 51 13 semmit sem tett a csapdába került kisbefektetők megmentéséért, sőt, inkább a jogellenesen befolyást szerző Heineken csoport tanácsadójának a szerepét vállalata magára, és segített a törvénytelenségek visszamenőleges kijavításában! Az Amstel-Brau szerződés jogi minősítése - A szerződés - a fentebb vázoltak alapján - nyilvánvalóan megsérti a Tpt 68.§ (1) bekezdését, és ennek jogkövetkezményeként a befolyásszerző tagsági jogait nem gyakorolhatja 58. A tagsági jogait az adásvétel következtében az eladó sem gyakorolhatja már, mindezeket a PSZÁFnak határozatban kellett volna megállapítania 59 - nem tette! - A szerződés a Ptk 202.§ (2) bekezdése értelmében megtámadható, mivel a vevő és az eladó szolgáltatásai között anélkül, hogy az eladót az ajándékozás szándéka vezethetné, a szerződés megkötésének időpontjában

feltűnően nagy az értékkülönbség! A megtámadásra az is jogosult, akinek a megtámadáshoz törvényes érdeke fűződik (Ptk 235.§ (2) bek) - A szerződés, tekintettel arra, hogy feltételezhető célja harmadik személyek megkárosítása 60, nyilvánvalóan a jó erkölcsökbe ütközik, és ezért semmis (Ptk 200.§ (2) bek) Harmadik személyek megkárosításával foglalkozik a fedezet elvonó szerződésekről rendelkező Ptk 203.§ Az itt található szabályból következtethetünk a törvényalkotó akaratára a harmadik személyek megkárosítására irányuló szerződések tekintetében: vélelmezni kell a rosszhiszeműséget, ha egymással közvetlen vagy közvetett összefonódásban nem álló, de azonos személy vagy gazdálkodó szervezet befolyása alatt működő gazdálkodó szervezetek kötnek egymás között ilyen szerződést. A jóhiszeműség bizonyítása tehát ilyenkor a szerződő feleket terheli, és ennek bizonyításáig a szerződés a

harmadik személyek felé hatálytalan! - A szerződés a Heineken közvetett befolyásszerzését próbálja leplezni, ezért mint színlelt (leplező) szerződés a törvény értelmében semmis (Ptk 207.§ (5) bek) C.) A nyilvános vételi ajánlat alkalmatlan az érdemi elbírálásra! Az Amstel által közétett nyilvános vételi ajánlat hemzsegett a pontatlanságoktól, hiányosságoktól! Többek között a tárgyi hatályát sem lehetett pontosan értelmezni, minek következtében egyszerűen nem lehetett tudni, hogy az mire is irányul egyáltalán! A felek között szeptember 5-én életbe lépő szerződés és az eredeti ajánlat szövege alapján megállapítható, hogy az Amstel csak az általa még meg nem vásárolt részvényekre 61 tette meg nyilvános vételi ajánlatát, ami a Tpt 71.§ (1) bekezdésébe ütköző olyan súlyos jogszabálysértés, ami a vételi ajánlat érdemi vizsgálat nélküli elutasítását kell, hogy maga után vonja. Az ajánlata

tárgyi hatályának megváltozása értelemszerűen új ajánlatot eredményez, ezért a fenti hiba hiánypótlás keretében történő javítására nincs lehetőség! A vételi ajánlat pontatlanságainak megítélésénél és az elutasításával kapcsolatos döntésnél ezenkívül súlyosbító körülményként esik latba a befolyásszerzés törvényellenessége, amelynek jog szerinti következménye a már említett szavazati jogok felfüggesztése, és esetleg elidegenítési kötelezettség elrendelése. Piaczavarás Amstel módra, avagy „a transzparens én” Az Amstel jogászai, miután ráeszméltek, hogy igen súlyos hibákat vétettek a befolyásszerzés kapcsán, utólag mindent megtettek az eredeti tények meghamisítása érdekében, 58 Tpt 77.§ Tpt 400.§ (1) bek o) pont: „ha törvény alapján a részvényes a részvénytársasággal szemben tagsági jogait nem gyakorolhatja, ezt a tényt a Felügyelet határozatban megállapítja.” 60 köztük az

osztrák költségvetésen keresztül az osztrák nép megkárosítása is. 61 Szeptember 5-én a tulajdonába került (jogszerűtlenül persze) 1,517,335 törzsrészvény, és 367,465 elsőbbségi részvény. Nem került a tulajdonába, és ajánlatot tett 17,465 db törzsrészvényre, és 306,535 elsőbbségi részvényre 59 14 és adásvételi szerződésüket opciós szerződéssé változtatták, majd töröltették magukat a részvénykönyvből. 62 „Egyre több jel utal arra, hogy sebtében próbálták a Heineken magyarországi tanácsadói keresztülhajtani a holland multi helyi hatalomátvételét a Brau Union Hungária (BUH) Rt.-ben Pénteken újabb bejelentést tettek a Heineken-leány Amstel Sörgyár Rt. vásárlásával kapcsolatban, e szerint a komáromi cég még nem vált a BUH részvényesévé A közzététel szerint az Amstel álláspontja az, hogy a BUH-részvények átruházása az Amstel és a Brau Union AG között még nem történt meg, s a tőkepiaci

törvény szerint erre még nem is kerülhetett sor. A szeptember 5-i adásvétel alapján azonban a Brau Union AG szavazati jogát csak az Amstellel egyetértésben gyakorolhatja. (Ez persze ugyanúgy befolyást jelent, mint a tulajdonszerzés) Az igazgatóság így törölte a bejegyzést, amellyel az Amstel tulajdonszerzését vezették át a részvénykönyvben. Megfigyelők szerint finoman szólva is érdekes alapokon nyugodhat a Brau Union Hungária Rt.-nél a részvénykönyvvezetés, ha a papírok tulajdonjogának igazolása nélkül is bejegyzik egy 85 százalékos csomag új tulajdonosát.” 63 Az ajánlat benyújtását követően tehát számos, egymásnak ellentmondó nyilatkozatot jelentett meg az Amstel, amivel alaposan összezavarta a piacot. (Ezt egyébként a későbbi PSZÁF határozat is megállapítja, és ez súlyosbító körülményként jött számításba a felügyeleti bírság kirovása szempontjából is, de tekintettel a bírság összegének

nevetségesen alacsony voltára, lényegében ez is jogkövetkezmény nélkül maradt!) Az Amstel eljárása már nem is meglepő a Heineken és a BBAG vezetők nyári - a várható magyarországi fejleményekkel kapcsolatos nyilatkozatai után, ezekről a magyar sajtó is több ízben tudósított. A nyilatkozatok és a követett magatartás egymással ellentétesek „természetesen” mindenféle jogkövetkezmény nélkül Szellemesen fejezte ki a folyamat lényegét egy kisbefektető az egyik internetes lap fórumának hasábjain: „A transzparens én: - T. Uram! Hány százalékra is tesz Ön ajánlatot? - 7-re. Bocsánat PONTOSÍTOK: 100-ra - Pontosan mennyi részvénye van jelenleg? - Nekem? Semennyi. Kivéve azt a 93%-ot, amit megvettem De az amúgy sincs a birtokomban Igaz, hogy nélkülem meg nem szavazhat. De mostanában én nem is akarok szavazni Szóval, nem csak részvényem nincs, de még csak nem is szavazok (.) az aktuális igazság a mindenkori pontosított

ajánlatban található” 64 A Brau Hungária Rt Igazgatóságának szerepe Kommunikációs és jogi szempontból egyaránt érdekes a Brau vezérigazgató-helyettesének szerepe az Amstel ajánlatával kapcsolatban. A Tpt szerint az igazgatóságnak véleményeznie kell az ajánlatot és joga van független szakértő bevonására. László Attila lenyilatkozta a Napi Gazdaságnak, hogy a korrekt álláspont kialakítása érdekében független szakértőt fognak al62 A 2003. szeptember 5-i „bejelentésben érintett részvények tulajdonjogának átruházására a hivatkozott adásvételi szerzõdés címén még nem került, és a vonatkozó tõkepiaci szabályozásra tekintettel nem is kerülhetett sor Az adásvételi szerzõdés rendelkezésének megfelelõen azonban a Brau Union AG szavazati jogát kizárólag az AMSTEL Sörgyár Részvénytársasággal egyetértésben gyakorolhatja. () Ennek értelmében az AMSTEL Sörgyár Részvénytársaság Magyarország

részvénykönyvbe történt bejegyzését 2003 szeptember 5-ei visszamenõleges hatállyal töröljük. A részvények tulajdonosa tehát a Brau Union AG marad, azzal a megjegyzéssel, hogy szavazati jogát kizárólag az AMSTEL Sörgyár Részvénytársasággal egyetértésben gyakorolhatja Kijelentjük, hogy a szavazati jog gyakorlására a 2003. szeptember 5 óta eltelt idõszak alatt nem került sor” BÉT, 20030919 10:37: Brau Union Rt - Az Amstel Sörgyár Rt 2003 szeptember 5-én tett bejelentésének kiegészítése 63 Napi Online, 2003.0922: Nem úgy, nem akkor, és nem is ő - Újabb baki a Heineken-ajánlat körül 64 ’Tottyanó’ 15 kalmazni. 65 Az ígéret ellenére ezt a mai napig nem tették meg! A Concorde Alapkezelő Rt vezérigazgatója szeptember elején egy komplett elemzésben amelyet az igazgatóság minden tagjának és az FB elnöknek is elküldött részletesen bemutatta, hogy az iparágban milyen árazás mellett milyen tranzakciók történtek az

elmúlt évben. Az anyagból az igazgatósági tagok számára is ki kellett, hogy derüljön, hogy az Amstel által ajánlott ár inkorrekt. Az Igazgatóság az ajánlatvéleményezése kapcsán megsértette a Gt. szabályait, és nem járt el kellő gondossággal az ügyben. Október 15-e óta a Heieneken befolyást szerzett a soproni cég anyacégében, így László Attila és a többi igazgatósági tag - ettől az időponttól kezdve hivatalosan is - a Heineken csoport alkalmazottja. Ebbéli minőségükben már nem okozhat meglepetést, hogy a PSZÁF által október 31-én jóváhagyott ajánlattal kapcsolatosan is arra bíztatják a kisebbségi tulajdonosokat, hogy fogadják el az Amstel/Heineken - cseppet sem vonzó, de kikerülhetetlen - ajánlatát! 66 Az eljárás felfüggesztése A PSZÁF 2003.szeptember 22-én a nyilvános vételi ajánlat jóváhagyására irányuló eljárást 30 napra felfüggesztette. A határozat szerint: „az ajánlat elbírálása akadályba

ütközik többek között annak okából is, hogy a vizsgálat során a Felügyelet rendelkezésére bocsátott információk alapján ez idő szerint nem lehetséges egyértelműen állást foglalni a részvényekért fizetendő ellenérték meghatározása alapjául szolgáló tőzsdei árfolyamok reális alakulásáról, a nem tőzsdei kereskedelemben kötött kontraktusok körülményeiről, ezen ügyletek jogszerűségéről, így a tényállás tisztázása, továbbá valamennyi releváns körülmény maradéktalan feltárása érdekében a vizsgálat kiterjesztése vált indokolttá. A felfüggesztés alapjául szolgáló körülmény továbbá az is, hogy a vételi ajánlatban foglaltak értékeléséhez, azaz a vételi ajánlati eljárás lezárásához szükséges egyes, az ajánlattevő tulajdonosi körében létrejött szerződéses kapcsolatok feltárása.” 67 A befektetők reménykedni kezdtek, hogy a PSZÁF felfedi és megállapítja a törvénysértéseket, és

hatékony védelemben részesíti a kisebbségi tulajdonosokat a tisztességtelen felvásárlással szemben. A vételi ajánlat az alábbi csoportokat érintette hátrányosan: - kilenc nyugdíjpénztárat, illetve azok tagjait (több tízezer magyar állampolgárt) „A NAPI Gazdaság információi szerint a héten kilenc magyar nyugdíjpénztár közös levélben fordult a Brau Hungária Rt. részvényeire szeptember elején - egyelőre felfüggesztett - vételi ajánlatot tett Amstel Sörgyár Rt vezetőihez, illetve az Amstel többségi tulajdonosa, a Heineken NV vezetőihez A levélben az összesen kilencvenezer tagot tömörítő nyugdíjpénztárak sérelmezik, hogy a Heineken-csoport által a Brau elsőbbségi részvényekért fizetni kívánt 12 ezer 806 forint jelentősen elmarad az iparági átlagtól, és tiltakoznak az ellen, hogy egyazon felvásárlási ügyletben a magyar kisrészvényeseket hátrányosan különböztetik meg az osztrák Brau AG részvényeseihez

képest.A nyugdíjpénztárak az ellen „A Brau Union Hungária Rt. (BUH) igazgatósága él törvény adta lehetőségével, s független szakértőt kér fel arra, hogy értékelje az Amstel Sörgyár Rt. nyilvános vételi ajánlatát - mondta László Attila, a magyar Brau vezérigazgató-helyettese a NAPI Gazdaságnak a kínált 12 806 forintos vételi részvényárfolyamot illetően felmerült aggályok kapcsán. A tőkepiaci törvény kötelezővé teszi az igazgatóság számára a nyilvános ajánlat véleményezését, de a vezető testület mindenképpen a lehető legkorrektebbül kíván eljárni, s ezért bízza az értékelést független szakértőre - mondta László” - Napi Online, 20030918: Az integráció megkezdése indokolta a gyors tranzakciót - szakértők döntik majd el, korrekt-e a Brau ajánlata 66 „Az igazgatóság a jelenleg rendelkezésre álló információk, ismeretek és dokumentumok alapján minden, a nyilvános vételi ajánlatban érintett

részvényesének az ajánlat elfogadását javasolja.” - BÉT, 20031105 08:05 Brau Union Rt - Nyilvános vételi ajánlattal kapcsolatos igazgatósági vélemény 67 III/26.039/2003 számú PSZÁF-határozat, a Brau Union Hungária Sörgyárak Részvénytársaság elsőbbségi és törzsrészvényeire vonatkozóan tett nyilvános vételi ajánlat jóváhagyására irányuló eljárás felfüggesztéséről 65 16 - - is tiltakoznak, hogy a Heineken-csoport még az ajánlat el nem fogadásának, vagyis a részvények megtartásának lehetőségét sem kívánja megadni számukra, ugyanis ki akarja szorítani a kisebbségi részvényeseket a cégből. Megfigyelők szerint nem lenne meglepő, ha megfelelő ajánlat híján a kiszorítást ellenző nyugdijpénztárak - amelyek közül hatnak információink szerint jelenleg a Brau a legnagyobb részvénypiaci befektetése - bírósági utat is igénybe véve próbálnák meg megtartani papírjaikat.” 68; két jelentős magyar

befektetési alapot, illetve ezek kis- és nagybefektetőit A Brau-részvények 33 százalékos hétfői zuhanása két Concorde-alapnak, a Concorde Részvénynek és a Concorde 2000-nek is veszteséget okoz, amelyeknél emiatt 3-3 százalékkal csökken az egy jegyre jutó nettó eszközérték” A zuhanás előtt a Brau részvények aránya mindkét alapban elérte a 10%-os törvényi határt. 69; és magyar kisbefektetőket, akik kellően bátornak bizonyultak önállóan befektetni megtakarított pénzüket, mert bíztak a tőkepiaci törvény és a tőkepiaci felügyelet védelmében. Hatalmas kellett azonban csalódniuk! A később megjelent határozatok és a későbbi történések tükrében a PSZÁF inkább tanácsadói szerepet vállalat az Amstel (Heineken) befolyásszerzésének visszamenőleges törvényesítése céljából! 4. PSZÁF-HATÁROZATOK - A FELÜGYELET CSERBENHAGYJA A KISRÉSZVÉNYESEKET! 2003. október 21-én a PSZÁF három lényeges határozatot hozott a

Brau-ügyben: a) Tisztességtelen árfolyam-befolyásolás nem történt. 70 A határozat szerint: „a vizsgálat során a tisztességtelen árfolyam-befolyásolás egyetlen magatartási formájának kimerítése sem vált megállapíthatóvá, a Tpt. által meghatározott szükséges tényállási elemek együttesen és bizonyítható módon a vizsgált időszakban a piaci szereplők által nem kerültek megvalósításra. A megvizsgált információk fundamentális érvekkel alátámaszthatók voltak, illetve a vizsgálat tárgyává tett tranzakciók jogilag szükséges vagy gazdaságilag racionális ügyleteknek bizonyultak Az eljárás során árfolyam-elmozdító szándékú színlelt ügyletkötés, illetve egyéb módon történő ármozgás-zavarás nem volt megállapítható.” 71 A határozat megállapítása a tőzsdei kötésekre igaz lehet, a törzsrészvények esetében azonban a már ismertetett módon igen durva árfolyam-befolyásolás történt! „A 20 milliárd

forint kötési összértéket meghaladó ügyletben a társaság törzsrészvényeinek 98,8%-a gazdát cserélt, a törzsrészvények döntő többsége ugyanis a Brau Union AG tulajdonában van 72. A törzsrészvényekre a nyilvános vételi ajánlat során irányadó törvényi minimumárat ez a kötés, és ezáltal lényegében a két szerződő fél határozza meg! Ez elfogadhatatlan, mivel a szerződés hiányában (mely ráadásul a Tpt befolyásszerzésre vonatkozó szabályait is sérti) a minimumárat a PSZÁF állapítaná meg 73, különös tekintettel a Brau törzsrészvények érté68 Napi Online 2003.0926: Kilenc nyugdíijpénztár tiltakozik a felvásárlási ajánlat ellen Napi Online, 2003. 0910: Három százalékkal gyengülnek a Concorde-részvényalapok 70 III/59/2003. számú PSZÁF-határozat, A Brau Union Hungária Sörgyárak Rt részvényárfolyamának alakulására irányuló vizsgálat lezárásáról 71 III/59/2003. számú PSZÁF-határozat 72 1,517,335

darab az 1,534,800-ból 73 Tpt 72.§ (2) bek 69 17 kelhetetlenül alacsony forgalmára az OTC-piacon! 74 A Tpt. szerint a tőzsdén kívüli részvények esetében - ha nincs OTC forgalom - a PSZÁF határozza meg az értékelési elveket Az ajánlat beadását megelőző 180 napban a tőzsdén kívüli forgalomban forgó Brau Union Hungária Rt. törzsrészvényeire mindössze 380 darab részvény erejéig kereskedtek a megelőző 180 nap alatt. Véleményünk szerint ez a forgalom oly kicsi, hogy nem képezheti alapját a törzsrészvények értékelésének A PSZÁF tehát nem élt ármegállapító jogával, holott az adott körülmények között ez mindenképpen indokolt lett volna! „A szigorúbb verzió szerint valóban maga a felügyelet dolgozná ki az árazás módszerét, ám tőzsdei körökben erősen tartja magát az a vélekedés, miszerint inkább a Heineken áll elő javaslatával, és a PSZÁF dönt annak alkalmazhatóságáról. Ez utóbbi esetben kiinduló

pont lehet a Heinekennek a Brau Hungária „nagymamájára", a Getränke Beteiligung AG-re (GeBAG) - a BBAG és a Brau Union anyavállalatára - májusban tett ajánlata. (Noha ez a kivásárlási ajánlat egyelőre nyitott - június 13-ig él -, a fogadtatás sikerét szakmai berkekben biztosra veszik, mivel stratégiai megállapodások vannak a háttérben.) Sőt, e nézet hangoztatói szerint a kisrészvényeseket sem a fentiekben leírtak szerint, tehát nem csupán a jogi minimumnak megfelelve, hanem a törzsrészvényesekkel azonos módon fizetnék ki. Véleményüket a cégek iránt táplált befektetői bizalom Európában elfogadott alaptételeire alapozzák. E szerint nagyon rossz üzenet volna a befektetők felé, ha ők azt látnák, hogy a különféle részvényesi osztályok eltérő bánásmódban részesülnek, illetve bizonyos országok részvényeseit hátrányos megkülönböztetés éri. Egy ilyen konfliktus megingathatná a cégbe vetett bizalmat, ami

erősen kihathatna az új társaság imázsára, részvényeinek árfolyamára és forgalmára is. A szerződő felek magatartása kimeríti a tisztességtelen árfolyam-befolyásolás Tpt. 206§ (2) bek d) pont szerinti esetét: „tisztességtelen árfolyam-befolyásolásnak minősül bármely személy szándékos magatartása, amely színlelt ügylet kötésével olyan árfolyam kialakulásához vezethet, amely nyilvánosan rendelkezésre álló információval kellő módon nem indokolható, és amely a piac többi szereplőjét olyan magatartás tanúsítására indíthatja, hogy az az értékpapír és tőzsdei termék valós árfolyamától lényegesen eltérő ügyletek kötését eredményezheti.” Az elsőbbségi részvények árfolyama mindeközben 20 ezer forint közelében járt, és a törzs- és az elsőbbségi részvények között elfogadotton fennálló értékkülönbséget 75 alapul véve megállapíthatjuk, hogy a törzsrészvények ekkor az elsőbbségiek piaci

ára alapján is 20 ezer forint felett jártak! b) Az Amstel törvényellenesen szerzett befolyást a Brau Hungáriában. 76 „Megállapítom, hogy az AMSTEL Rt. Magyarország megsértette a nyilvános részvénytársaságban való befolyásszerzésre vonatkozó, hatályos jogszabályokban foglalt előírásokat, amikor 2003 szeptember 5 napján, a közte, illetve a Brau Union Aktiengesellschaft, mint felek között létrejött szerződésbe lépett. () Bár a befolyásszerzésre a vételi ajánlatra irányadó jogszabályi előírások megszegésével került sor, a Tpt. által idézett jogkövetkezmények ez esetben nem alkalmazandók, mert egyfelől a megjelentetett vételi ajánlat a jogsértés tényéből következően erre utaló jogszabályi rendelkezés hiányában nem veszíti érvényét, másfelől ily módon történhet a lehető legtranszparensebb módon a Brau Union Hungária Rt.-ben való befolyásszerzés legalizálása Az elidegenítési kötelezettség

elrendelésére, és újabb vételi ajánlat megtételének előírására tehát az irányadó a megelőző 180 nap alatt 380 darab Brau törzsrészvény cserélt gazdát az OTC-n! 10-20% körül, részvénytársaságonként változó 76 III/86.225/B számú PSZÁF-határozat, az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország befolyásszerzéséhez 74 75 18 szabályok és valamennyi releváns körülmény figyelembe vétele mellett jelen esetben nem kerül sor. Mivel a jogsértés ténye kétség kívül megállapítást nyert, () egymillió forint bírság kiszabásáról határoztam (.)” A határozat tehát megállapítja, hogy az Amstel befolyásszerzése jogszerűtlen volt, teljesen érthetetlen módon azonban a jogkövetkezmények alkalmazásától ezúttal eltekint! A piac joggal számíthatott volna a jogkövetkezmények alkalmazására is. A legkevesebb az lett volna, hogy a Felügyelet megállapítja az Amstel tagsági jogainak a szünetelését! Ezen túlmenően

természetesen számos intézkedést kellett volna még tennie a törvényesség és a kisbefektetők védelme érdekében, pl. elidegenítési kötelezettséget állapíthatott volna meg, vagy a befolyásszerzőt új, tisztességes árat tartalmazó ajánlat benyújtására szólíthatta volna fel! Ehelyett mit tett? Megállapította a befolyásszerzést, és egy nevetségesen alacsony összegű bírság kiszabásáról határozott. A jogszerűtlen befolyásszerzést és „a piac különböző információ tartalmú közzétételekkel való megzavarását” a határozat mindössze 1 millió forintos felügyeleti bírságra találta méltónak! Ennyire értékelte 2003. október 20-án a magyar Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyelete a piac törvényellenes befolyásszerzéssel és vételi ajánlattal történő megzavarását, majd a befolyásszerzést mindennek tetejébe még jóvá is hagyta! (Az adott esetben kiszabható bírság legmagasabb összege egyébként 100 millió

forint.) A Tpt 400. § (1) bek o) pont értelmében „ha törvény alapján a részvényes a részvénytársasággal szemben tagsági jogait nem gyakorolhatja, ezt a tényt a Felügyelet határozatban megállapítja” A Felügyelet ezen megállapítás elhagyásával a potenciálisan legsúlyosabb szankciótól mentette meg a befolyásszerzőt! Ezáltal ugyanis kizárta annak lehetőségét, hogy a szavazati jogok gyakorlására jogosult befektetők 10%-a által kezdeményezett rendkívüli közgyűlésen a jog szerinti tulajdonosok megfelelő döntések meghozatalával védekezhessenek az agresszív felvásárlás ellen, és megvédhessék tulajdonrészüket az Amsteltől, ha már a PSZÁF ezt nem teszi meg! c) A vételi ajánlat hiánypótlásra történő visszaadása 77 A PSZÁF a vételi ajánlatot nem utasította el, és annak kapcsán egy félmondat erejéig sem foglalkozott a befektetők által leginkább kifogásolt ajánlati árral. A hiánypótlás ugyanakkor az ajánlat

és az alapul fekvő szerződés nem kevés pontját érintette, és az Amstel korábbi kijelentése miszerint „a Brau Union Hungária Rt. részvényeire teendő ajánlat előkészítése során a törvényesség, a tőkepiaci szabályok és egyéb jogszabályi előírások legmesszemenőbb figyelembevételével járt el” 78 - tételes cáfolatot nyert a PSZÁF részéről, két határozatban is. Mint arról korábban már többször esett szó, az Amstel által benyújtott ajánlat hemzsegett a pontatlanságoktól, hiányosságoktól, és többek között tárgyi hatályát sem lehetett pontosan megállapítani, illetve amit ki lehetett belőle hámozni, az jogszabálysértő volt. Az ajánlatnak a részvénytőke 100%-ára kellett volna vonatkoznia, ehelyett csak 6,8%-nyi szavazatot (ill. 15% tulajdoni hányadot) biztosító részvény volt a tárgya Ez olyan súlyos hiba, amit hiánypótlás keretében nem lehetet javítani! A javított ajánlat értelemszerűen egészen másra

vonatkozik, mint az első, ezért azt csakis új ajánlatnak lehet tekinteni! (A hiánypótlás és az elutasítás megkülönböztetése indokolt, hiszen új ajánlattétel elrendelése a 180 napos tőzsdei átlagár emelkedése nyomán automatikusan kedvezőbb árat jelentett volna a kisbefektetőknek.) 77 III/26.039-1/2003 számú PSZÁF-határozat az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország által a Brau Union Hungária Sörgyárak Rt. szavazati jogot biztosító elsőbbségi és törzsrészvényeire tett nyilvános vételi ajánlata hiánypótlásának elrendeléséről 78 Napi Online, 2003.1007 Amstel-válasz a Tebész-levélre, a helyzet változatlan 19 d) Október 31.: a PSZÁF jóváhagyja a vételi ajánlatot79 Az Amstel a hiánypótlásra előírt 5 napos határidő letelte előtt benyújtotta a javított vételi ajánlatát, és miután a PSZÁF az érdemi vizsgálat során nem talált benne semmi kivetni valót, október 31-i határozatában jóvá is

hagyta azt. A felügyelet határozata ellen fellebbezésnek nincs helye, így az jogerős és végrehajtható, azonban kézhez vételétől számított 30 napon belül bírósági felülvizsgálata kérhető. Az ajánlat jóváhagyása megnyitja a kaput „az újkori magyar tőkepiac legtisztességtelenebb felvásárlási kísérlete” előtt! (.) A magyar részvényesek tehát joggal kifogásolják, hogy Európa egyik legnyereségesebben termelő gyárát ne Európa legalacsonyabb árán próbálja a Heineken hátrányukra megkaparintani.” 80 Joggal kifogásolták, de hiába! A Heineken jogi tanácsadói többszöri nekifutásra egy olyan - a hazai tőkepiaci gyakorlatban és a fejlett tőkepiaccal rendelkező nyugati országokban eddig ismeretlen - jogi innovációt eszkábáltak össze, ami a holland multinacionális cég véleménye szerint összhangban áll a törvényeinkkel. A valóság ezzel szemben az, hogy a Heineken amúgy is nyomasztó erőfölényének maradéktalan

kiaknázását teszi még inkább lehetővé A megtalált kiskaput a PSZÁF - erősen vitatható döntésével - nem bezárni igyekezett az európai jogharmonizáció felé vezető lépésként, hanem éppen ellenkezőleg: jó szélesre tárta a jövőbeni "vállalkozó szellemű" akvizítorok előtt. Bár a Felügyeletnek „megadatott a jogértelmezés lehetősége, Ő a kiskapu bezárása helyett, nem csak a kaput, hanem az egész kerítést is lebontotta” 81 A kisrészvényesek csalódtak a PSZÁF-ban! A kisbefektetők mérhetetlenül nagyot csalódtak a Felügyeletben, amelynek elméletileg a törvényességet és a törvény szellemének megfelelően őket kellett volna megvédenie az erőfölényes helyzetben levő Heineken-csoporttal szemben, ám az mégis a másik oldalt segítette! A PSZÁF óriási jogi kreativitást mutatott akkor, mikor azt kellett megmagyaráznia, miért nem ragaszkodik a Tpt. törvényellenes befolyásszerzésre vonatkozó

jogkövetkezményeihez, ugyanakkor tehetetlenül tárja szét karjait, mikor a törvény szellemén gátlástalanul gázolt át a Heineken „Amúgy elképesztően cinikus módon nyújtott segédkezet a PSZÁF a törvény szellemének a kijátszásához ezzel a sajátcégek sundám-bundám opciós befolyáshoz juttatásával. Hihetetlen hogy egy ilyen bugyuta trükknek felült, amiért Amerikában lehet 2 évet kapna a kitalálója. Innentől kezdve megvan a nyitott kapu a sumák felvásárlásokhoz. Gratula hozzá!! Ekkora hibára nincs mentség és nincs magyarázat.” 82 „A PSZÁF illetékesei szégyellhetik magukat, hogy ismét hozzásegítettek egy amúgy is erőfölényben lévő tőkepiaci szereplőt a törvényi kiskapuk kihasználásához és segédkeztek az általa elkövetett nyilvánvaló törvénysértések tisztára mosásában. () Sajnos a jelenlegi magyar valóság az, hogy a Felügyelet a kiskapukkal teli hazai tőkepiaci törvény adta lehetőségei minimumát se

hajlandó felhasználni a kisbefektetők védelmében” 83 79 III/26.039-2/2003 számú PSZÁF-határozat: az Amstel Sörgyár Részvénytársaság Magyarország által a Brau Union Hungária Sörgyárak Rt. szavazati jogot biztosító elsőbbségi és törzsrészvényeire tett nyilvános vételi ajánlat jóváhagyásáról 80 idézet a TEBÉSZ 2003. szeptember 22-én kelt nyílt leveléből 81 ’spade’ 82 ’spade’ 83 ’viatoris’ (az idézett személyek a Portfolio.hu fórumában adtak hangot véleményüknek) 20 5. A BÍRÓSÁG MONDJA KI A VÉGSŐ SZÓT! A Brau-ügy a végéhez közeledik. Vagy most veszi csak kezdetét igazán? Meglátjuk Az egyik érintett magyar hatóság, a magyar tőkepiac felügyeleti szerve igen gyenge bizonyítványt állított ki magáról, mellyel bebizonyította, hogy a kisbefektetői érdekek védelmének képviseletét - a Tpt szellemével ellentétben - nem tekinti feladatának, sőt tevőlegesen asszisztál a tőkeerős külföldi

(vagy éppen magyar) nagyvállalatok törvényeinket kijátszó akcióihoz! A sor most a bíróságon van. A független magyar bíróság remélhetőleg kihúzza majd „a Szász által bevert szöget a tőzsde koporsójából”, és valóban független, általános hatáskörrel eljáró fórumként hatályon kívül helyezi a törvénysértő PSZÁF-határozatokat, rámutatva arra, hogy a törvényeket helyes értelmezés szerint hogyan kell alkalmazni; hogy a törvény betűje mellett miként kell érvényesíteni annak szellemét is, a törvényhozó feltehető szándékára és a törvény keletkezésének céljaira tekintettel! Remélhetőleg rámutat majd arra is, hogy törvényhozói hibák ellenére sem lehet a tételes jogi rendelkezéseket a törvény szellemének kijátszásához felhasználni, és hogy a magyar törvények - a hatóságok határozott fellépése esetén - jelenleg is megfelelő védelmet nyújtanak a tisztességtelen eljárásokkal, felvásárlásokkal

szemben! A független magyar bíróságon a sor, hogy megítélje: ellenkeznek-e a magyar tőkepiaci szabályozás szellemével az amúgy is gyenge érdekérvényesítő képességgel rendelkező hazai kisbefektetői réteget még hátrányosabb helyzetbe hozó felügyeleti határozatok, avagy nem. A döntés tétje a magyar tőkepiac jövője szempontjából nem is kicsi: Európai Unió vagy inkább a Vadkelet.?